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**十年期国债活跃券（8 月 12 日-8 月 16 日）**

**债市调整风暴**

**华泰证券固收首席分析师张继强** 金融体系的顺周期性决定了央行调控对于金融稳定和政策公信力的重要性。当前的基本面和财政政策节奏下，央行难以借力，利率大幅调整的可能性较低。我们维持十年国债在 2.1%-2.4% 区间的判断。临近政策红线时应进行抛售操作，并把握上涨缓慢、下跌迅速的交易机会。 **华福证券固收首席分析师徐亮** 短期利率再度快速下行的概率降低，30 年利率可能在 2.3%-2.45% 附近波动。如果消费等经济数据进一步增长，或政府债券发行规模较大，长债利率可能进一步上行。若美联储降息，国内货币政策宽松空间将进一步打开，债券利率也有可能随之下行。 **天风证券固收首席分析师孙彬彬** 降息交易可能告一段落，长期限债券利率可能在当前平台附近震荡。震荡区间的下限取决于央行的指引，我们预计 10 年国债可能为 2.1%，30 年国债可能为 2.3%。区间上限则取决于基本面的方向。建议弱化资本利得，以静态票息的思维看待下一阶段。长期限债券票息仍有优势，建议静候下一次机会。在中性视角下，建议哑铃型策略，负债稳定的可以考虑增加信用和久期。 **兴业证券固收首席分析师黄伟平** 债市交易可能正从“长逻辑”向“短逻辑”转变，未来一段时间资金面将成为影响债市的核心变量。综合评估，目前债市短期内抄底性价比不高。从资产性价比考虑，8-10 月份：中长端利率债优于中短端利率，优于城投债，优于超长期信用债，优于二年期永续债。建议根据持仓情况选择合适的国债期货合约进行套保，以对冲产品净值的波动风险。

**双降预期再起**

**民生证券固收首席分析师谭逸鸣** 降准可能更倾向于在第四季度落地，如果在第三季度，最早可能在 9 月份。随着美联储降息落地，外围压力有所缓解，国内公开市场操作（OMO）降息可能在第四季度落地。而中期借贷便利（MLF）和贷款市场报价利率（LPR）方面，在第三季度仍有进一步下调的可能性。预计短期内长端利率将维持区间震荡格局，对于 10 年期和 30 年期国债收益率，我们当前分别按 2.1%-2.3% 和 2.3%-2.5% 区间判断，当点位分别升至 2.25% 和 2.45% 时，可适当考虑入场机会。 **浙商证券大固收组长覃汉** 央行在今年下半年出台降准或降息政策具有合理性和必要性，调降 5 年期 LPR 以支撑房地产市场、降准以配合财政发力都是潜在选择，“双降”预期交易可能逐步升温。从整体来看，货币政策对于债券市场的影响有限，但积极催化因素更为明显。

尽管目前的标称利率水平较低，但低通胀导致实际利率反而高于历史水平。我们认为，货币政策可能继续推动标称利率下行。央行在二季度货币政策执行报告中也强调，要把推动通胀温和回升作为货币政策的重要考量。尤其是随着美联储货币政策可能转向，人民币汇率压力有望持续缓解，国内货币政策将更加专注于国内事务。我们预计，央行后续可能会加大货币宽松力度，进一步降准降息仍有可能。

央行是否降准对资金面影响重大。我们认为降准存在可能性，货币宽松仍有空间。对于其市场影响，降准对资金价格的影响有限，但会释放货币政策偏松的信号，对债市有利。如果降准落地，则资金面将更加平稳，对债市的影响也会更小。

银行自营委外投资债券在税收和管理费率上具有优势，可以提升各类信用品种的实际收益。未来银行自营委外的资金空间需要综合信贷投放、政府债缴款、再融资化债等因素的影响。信用下沉将是另一个核心议题，但增厚收益和降低风险不可兼得，息差压力下银行自营委外信用债投资的需求或将进一步上升，金融债的优势预计将更加明显。

货基的作用暂时难以替代。银行投资货基的主要目的是管理流动性，摊余成本法的稳定性，以及节税。资本压力大的银行可能压降敞口。受资本压力、基金配置规模、基金本身资产投向和穿透性等因素影响，银行间的策略可能会分化。资本充足率紧张、基金投资较多的银行面临的资本压力可能较大，若基金产品穿透性严重不足、底层资产下沉，则会加剧这一压力。应关注这部分银行后续的基金投资动作。

根据各家银行2023年的审计报告，假设国有银行SPV+基金投资在总资产中的上限为5%，目前六家国有银行均未超标，最高占比仅为4.55%。股份行的委外需求相对较高，12家股份行中共有8家占比超过5%，其中7家非基金的SPV占比在2%以上。对于城农商行而言，2.5%的SPV+基金投资在总资产中的占比要求较为严格，在92家有数据披露的城商行样本中，共有81家超标，64家“严重超标”（占比在5%以上）；在58家有数据披露的农商行样本中，共有35家超标，16家“严重超标”（占比在5%以上）。

在“资产荒”困境下，银行理财可能通过配置优质公募基金来稳定产品收益。随着非标资产配置空间持续压缩，理财产品标准化资产配置增速上升，银行理财需要寻找能够带来超额收益的替代资产以稳定产品收益，而优质的资管产品能够满足银行理财增厚收益的需求，有望成为“后非标时代”的资产配置选择。