5238

珠海冠宇（688772）近期公布了 2024 年半年报。本文将基于公开信息，以珠海冠宇、欣旺达、德赛电池为同行业对比，从盈利能力、费用率、人均创收、管理层薪酬、研发支出、投入产出比等多角度，为投资者提供参考。

**一、基本情况：**

珠海冠宇位于广东珠海，主要从事消费类聚合物软包锂离子电池的研发、生产和销售，并同时布局动力锂离子电池。产品应用于笔记本电脑、平板电脑、智能手机、无人机、汽车启停系统和电动摩托等领域。

2024 年上半年，公司实现营业收入约 53.47 亿元，同比下降 2.31%；归属于上市公司股东的净利润约 1.02 亿元，同比下降 27.53%。（数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据）

**二、主营业务：**

1. 自身业务结构：珠海冠宇在消费锂电池市场，特别是 3C 锂电池领域占据一定市场份额，接近 10%。其中，笔记本电池市场份额为 31%，手机电池市场份额为 8%。

据东吴证券中报点评，2024 年第二季度，消费类收入为 25-26 亿元，占比约 90%；动力类收入为 2-3 亿元，占比约 10%。

**三、同行业对比：**

1. 样本选择：为了进行同行业对比，我们选择了业务结构相近的欣旺达和德赛电池作为可比公司。

2. 业务结构：欣旺达 2023 年的业务结构中，消费类电池占比近 60%，电动汽车电池占 22.5%，储能占 2.3%。德赛电池近三年的业务结构相似，主要为 3C 类消费电子电池，储能占比小于 10%。

**同行业对比**

数据来源：Wind、科创板研究中心、星矿数据

从上图可见，珠海冠宇虽然毛利率较高，但净利润率优势并不明显，甚至在个别时期（如 2022 年下半年）低于可比公司。

这种情况可能的主要原因是费用问题。

**费用水平对比**

数据来源：Wind、科创板研究中心、星矿数据

上图印证了先前的分析：珠海冠宇的管理费用率远高于可比公司，而欣旺达的销售费用率较高。

考虑到二者不在同一数量级，本文主要着重分析珠海冠宇的管理费用。

**管理费用明细**

数据来源：Wind、科创板研究中心、星矿数据

上图截取自珠海冠宇 2024 年半年度报告，显示管理费用中 60% 以上为员工薪酬，因此基本可以判断公司管理费用率过高与员工（薪酬总额）相关。

事实上，员工薪酬总额 = 员工人数 * 人均工资，因此员工总数和人均薪酬都与管理费用率相关：

**员工总数和人均薪酬**

数据来源：Wind、科创板研究中心、星矿数据

上图分别显示三家公司的员工总数（左图）和人均薪酬（右图），可见员工总数方面珠海冠宇介于德赛电池与欣旺达之间，而人均薪酬处于三家公司最低。

一般而言，同一细分行业、细分赛道的竞争对手，其人均薪酬与公司竞争力密切相关。

**运营效率**

数据来源：Wind、科创板研究中心、星矿数据

上图分别为：管理层薪酬（左图）和人均创收（右图），可见 1）珠海冠宇人均创收在三家公司中最低，而管理层薪酬总额却最高。

管理费用率高于同业可比公司，背後原因是人均效率低于行业中位数，以及管理层薪酬过高。

需要注意的是，本文并非对管理层薪酬进行一刀切的评价，每个公司的情况不一而足，孤立看待管理层薪酬可能会失之公允。

但如果将管理层薪酬过高与人均创收低下、管理费用率远高于同业可比公司结合起来看，确实值得反思。

**研发支出**

数据来源：Wind、科创板研究中心、星矿数据

上图是三家公司的研发支出总额与研发支出/收入占比，可见珠海冠宇研发支出额介于欣旺达和德赛电池之间，而研发支出/收入占比高于其他两家公司。

这也一定程度上解释了公司毛利率高于行业，但净利润率优势不明显的原因。

**投入产出视角**

在分析影响盈利水平的管理费用率後，本文换一个视角，从投入产出来看。

本文的计算过程如下：将 2020 年第一季度以来的每个季度的净利润、经营活动现金流（OCF）、投资活动现金流（ICF）、融资活动现金流（FCF）分别相加对比：

数据来源：Wind、科创板研究中心、星矿数据

客观而言，国证新能指数（399412）自 2021 年 11 月高点至今的最大回调幅度超过 61%，这是多方面因素共同作用的结果。

投资者对于该行业的投入产出效率存在质疑。

上图展示了珠海冠宇、欣旺达、德赛电池、鹏辉能源四家公司从2020年至今的净利润以及经营活动、投资活动、融资活动现金流的累计值对比。结果显示，欣旺达的投入产出比最差，德赛电池和珠海冠宇略优于另外两家。

这里需要说明一下基本逻辑：如果一家公司在较长一段时间内，投资金额远超其内在产生的经营现金流或净利润，那么可以近似认为该公司的经营效率存在问题，或者投入产出比偏低。

科创板研究中心专注于科创板及新兴产业的研究服务，覆盖新一代信息技术、半导体、高端装备、新材料、新能源、节能环保和生物医药等领域。中心形成了以行业研究、专题报告、论坛沙龙、线上直播等为内容的多元化产品矩阵。结合“媒+学+研+金+产”的多方面优势数据和资源，为政府、企业、投资机构等主体提供服务，致力于打造中国主流新兴产业研究服务平台。